（1908～09年）
讓我們繼續來研究股市晴雨表預測價值的重要性。如果我們想要論證道氏股價波動理論的正確性，或許應該在此提到《華爾街日報》在1907～1908年不定期發表的分析股市平均指數的文章。這些文章記錄了一段歷史，出於個人的原因，我對它們的印象十分深刻，已故的塞雷諾．S．普拉特先生是一位具有豐富的經濟學知識、個性突出又非常能幹的報業人士，他在1907年末辭去了《華爾街日報》主筆的職務，轉而擔任紐約商業協會的秘書。
非個人觀點的社論
報紙的社論是不署名文章，其中的個人因素遠遠低於大眾的觀點或政治家的假設。當然，編輯不僅要向報紙的所有者保證對此承擔個人責任，還要根據法律對此承擔民事和刑事責任。在必要的時候，他寫的社論要受到專門負責某些問題的專家們的審查，而後者寫的話反過來又要經過編輯的修改。任何一個運轉良好的報紙在發表一篇社論之前，都會讓幾個勝任的人先對它進行分析和評論。我在1908年初接替了普拉特先生，但是我也無法指出社論對平均指數的分析在多大程度上體現著個人的觀點，雖然編輯會不自覺地用自己的方法影響他的下屬。無論如何，普拉特和我在分析平均指數時採取了同樣的方法，這種方法是從報紙的創建者查爾斯．H．道那裡繼承來的。
考察熊市末期的情況
我記得在前面提到過，l907年出現了一次短暫卻很嚴重的基本的空頭市場，實際結束於這一年的11月21日 。在11月的最後一個星期，工業股票出現劇烈的反彈，看上去似乎是熊市中的次級反彈，股市晴雨表面臨著最困難的問題，即揭示市場波動的方向。《華爾街日報》在12月5日 寫道：
「20種鐵路股票的平均指數在11月21日 達到了它的最低點81.41點，昨天強勁的股市收在89.11點，其間的漲幅為7.70點。在這10個交易日裡，只有兩天是下跌的。這很顯然是一次反彈，或許它來得太突然了，儘管目前的價格在很大程度考慮了未來出現交易收縮的可能性」
「我們將會發現，鐵路股票平均指數的走勢是非常典型的。從7月20日到11月21日 ，它下跌了26點；接下來的兩週內它又上升9點，然後在十天之內下跌4點，最後在上週又上升了2點。這實際上是一種逐漸縮小的鐘擺運動，正在走向平衡。」
自我糾正的晴雨表
在進一步討論之前，我們有必要先談談次級波。上面這段話已經給出了一個簡單而具體的例子，足以滿足目前討論的需要。我們可以發現，次級反彈之後出現的次級下跌不會再重新回到反彈之前的最低點，而且歷史記錄表明，12種工業股票（當時的平均指數僅包括12種股票）的走勢是基本一致的，能夠相互驗證。如果想研究次級波的涵義和功能，那麼引文中的最後一句話或許是最好的總結。可以認為，我們的晴雨表正是以這種方式進行自我調整的。在熊市即將發生變化的轉折時期，各種訊息紛至沓來，人們的觀點異常混亂，只能逐步達到有序狀態。在這以後，投資者和投機者們總是要預測市場走勢，而且通常都會把預測的期間訂得太長。
預言實現得太快
人們有時在華爾街受到損失是因為他們的預言實現得太快，這方面的例子多如牛毛。我記得有這樣一個非常狡猾的大廳交易員，在麥金利重新當選為總統之前的1900年夏天，也即是牛市剛剛出現的時候，他是一家活躍的套利經紀人公司的合夥人，這家公司現在早已不復存在了。外行人可以這樣認為，套利經紀人公司是（或者曾經是）一種通過電纜與倫敦市場相聯繫而進行交易的經紀人公司。由於紐約的上午相當於倫敦的下午，而兩地交易所的價格會由於日常波動出現差異，因此套利經紀人公司可以利用這種差異獲得利潤。但是在那個不景氣的夏天，它們也和其他人一樣並沒有多少業務。它們的總交易量在繁榮時曾達到每天300萬股，而此時卻嚴重地下降到每天不足10萬股。
然而，路易斯．沃姆瑟卻在這種條件下保持著一名大廳交易員所能達到的最大限度的活躍性。他在整個夏天一直都信心十足，其他交易員抱怨說，他四處跑來跑去，極力爭奪任何一種暫時活躍的股票的市場。作為一名大廳交易員和股票交易所會員，他完全有權力這樣做。市場直到大選的最後幾個星期才開始恢復元氣，而此時的沃姆瑟已勝券在握；市場的上漲只能讓他獲得更多的利潤，我想他或許根本沒有想到自己能夠領導潮流。股票市場在大選結束後的三天內強勁上漲，或許這種上漲過於強勁，促使他認為麥金利重新當選總統的效果已經在牛市中得到了充分的體現，於是他轉而預測將出現下跌，由此使他損失的錢可能相當於他此前5個月內賺到的所有利潤。我們說過，這次牛市直到l902年9月才告結束，儘管中間受到過北太平洋鐵路公司股票拋售事件的嚴重影響。這個例子向我們展示了這樣一個投機者形象，雖然他只能發現眾多因素中的某一個因素，而市場卻能把它們全部考慮進去，但是他卻不願意相信晴雨表。實際上，沃姆瑟在市場受到限制的時候的出色表現（即在較小的市場容量中佔有較大份額）使他毫不奇怪地認為，市場是由他一個人構成的，在市場上漲之前有時也的確如此。
令人振奮的預測
讓我們重新回到1908～1909年牛市上來。《華爾街日報》早在1907年12月25日 就已開始明確地預測到這次牛市，它寫道：“我們已經看到了這一年所能達到的最低價格。”l908年1月10日，當整個國家仍然對1907年的情況感到不安時，當票據清算中心的活動還很活躍時，《華爾街日報》以晴雨表為依據得出了將出現明顯反彈的結論。在談到這次預備性走勢時，它說自己“認為這是一次劇烈的波動，它產生於一個非常低的起點，然後朝著相反方向長期發展下去。”這個清楚的預測很令人振奮，保守型的商人們正在逐漸學會通過全面分析股市晴雨表來進行預測。我們必須牢記，道氏理論的目的並不是贏得投機性遊戲的勝利，它也不是一種百戰百勝的戰勝市場的方法。實際上，分析平均指數時必須專心致志，一旦想法過多，得出的結果將富有欺騙性。我們都知道，當新祭司觸摸到巫師的短杖時，他很可能促使邪惡的事情發生。
剖析崩潰的原因
牛市在剛剛形成的時候不會得到人們的認可，這時進行預測絶不是件容易的事，想要使預測具有某種確定性就更難了。我們曾在前文著重強調，1907年的商業崩潰是非常突然的。《華爾街日報》在1908年1月24日 的社論中回顧了當時的情況和驚人的變化：
「例如，美國商業的鐘擺從極度繁榮走向極度虛弱的速度是很驚人的，情況幾乎在一夜之間從一個極端走向另一個極端。就在恐慌以極大的力量籠罩華爾街以後，一家強大的鐵路公司的高級官員還對外宣佈，他的公司在前一天的貨運量達到了最高點；三週以後，這位官員又對外宣佈，公司的業務突然之間消失了。類似這樣的例子多得不勝枚舉。華爾街的恐慌自產生以來只有三個月，而這已經足以讓我國的經濟狀況發生革命性變化了。三個月以前的車輛還不能滿足貨運需要，而現在鐵路沿線和終點站卻停放著數以萬計的空車廂。三個月以前的鋼鐵交易還處於最活躍的狀態，而需求的消失和工廠的關閉僅用了5到6週的時間。如果我們用圖表來描述鋼鐵產量在過去十週內的情況，它將是一條接近於垂直的曲線，產量的下降竟是如此突然，如此猛烈。」
確認牛市
1907年冬天和1908年春天，我國的商業顯然正處於最蕭條的階段，這段時期股市晴雨表得出的推斷都預示著牛市的到來，與上面的引言相互補充、相互對照。蕭條已經得到了確認；然而股票市場行動的基礎並不是當前事件而是它能預測到的一切事實，這一點還從沒被人們接受。我們可以發現，《華爾街日報》在上述引文中介紹了當時已知的事實。一個著名的圖表顯示當時正處於蕭條的最低點，直到下一個11月份才恢復到正常狀態，開始出現確定的擴張區域。然而股票市場早在12個月以前已經預見了這個事實，當一切仍處於朦朧狀態的時候，晴雨表令人信服地看到了復甦的跡象。譴責這種“無聊的”復甦觀點
回想起自己當時所承擔的責任，我必須感謝道氏理論，是它的正確性使我在惡毒的攻擊面前挺了過來。造事者總認為華爾街是不可饒恕的，因為當他犯錯誤時華爾街總是正確的。當時全國上下充斥著形形色色的理論，要求限制、控制、管制和壓制商業活動。人們普遍都有一種不滿心理，這是一個失業的冬季。我收到許多來信都以最極端的語言譴責股市的樂觀態度，現在聽起來很滑稽，但是在當時卻是非常嚴肅的事。我們似乎成了鄉村集市上的“機靈鬼”，把頭從一個洞裡伸出來，任何願意付一點錢的入都可以攻擊他。最輕的指責認為華爾街“在羅馬處於大火之中時卻對此不聞不問”，而普遍的觀點都認為當時存在著賭徒罪惡的操縱行為。
如果見到過以前發表的25年股市發展圖，你將會發現當時的交易額是自1904年以來最低的，即使存在操縱行為，這樣狹小的市場也會讓它白費心機。然而在熊市時期以及從熊市向下一次牛市轉化的時期，這種指責總是要出現的。如果我提供的證據還不夠多，還不足以證明操縱行為實際上是可以忽略的因素，那麼交易量本身的數據也足以表達出我的觀點了。但是這些頑固的反對者們卻不這樣認為，在隨後的幾個月裡仍然用寫滿譴責語言的紙張填滿了我的廢紙簍。至少在一定時期內，牛市的觀點是非常不受歡迎的。
交易量的涵義
此處值得注意的是，牛市的交易量總是大於熊市的交易量，它隨著價格的上升而增加，隨著價格的下跌而減少。原因很簡單：當市場長期處於蕭條狀態時，許多人都實際上和在帳面上受到了損失，因此用於投機或投機性投資的資金也相應地減少；然而在市場繁榮的時候，許多人都實際上和在帳面上獲得了利潤，於是在牛市的最後階段交易量幾乎毫無例外地要超過他們實際擁有的資金。這一點在基本的多頭市場中是絶對正確的，但是應用到次級波上則需要進行很大的修改。牛市中劇烈的次級下跌通常會刺激交易量提高，這在那次最引人注目的次級下跌中得到了生動的體現。l901年5月的平均交易量迄今為止還是絶無僅有的，達到了平均每天（包括僅有兩個小時交易時間的星期六）180萬股，而北太平洋鐵路公司股票恐慌正發生在5月9日 。我們將在以後詳細討論次級波的情況，在此還沒有展開的必要。
一個公正的態度
我在此不厭其煩地舉例說明股市晴雨表的實際應用絶不是在夸夸其談，而是為了用事後的證據證明“我早已告訴過你”這句話的正確性。實際上，這些預測並不值得誇耀，任何一個研究平均指數的人，一旦明白了股市晴雨表的基本原則，都能夠獨立地得出這些結論，只要他在研究時有一個公正的態度。一個與股市有利益關係的人的判斷力幾乎肯定會受到削弱。當你買進或放空股票時，如果預測你的願望或預期能夠實現，這也是人之常情，但是為他人提供指導意見而分析股價走勢的人卻必須保持絶對的公正態度。如果他不這樣做，或者使用了沒有被假設明確證實的推斷，那麼形形色色的陷阱將使他陷入其中。過於自信的態度在股市中毀掉的投機者比其他所有因素加在一起還要多。
一個不幸的猜測
在一個平均指數還沒有被另一個平均指數印證之前，接受它的暗示是最容易犯錯誤的。1921年5月10日，紐約的《美國人》雜誌在其金融專欄中大膽地提出了預測，為增強預測的效果，它還刊登了一個經過修改的道瓊指數圖。它並未在取得圖表和其中的數據時徵求我們的同意，於是我們就成了利他主義者，但是我們相信不勞而獲是不會有好下場的，而且很高興地發現這篇文章的作者甚至並不瞭解他所盜用資料的涵義。他認為工業股票將出現多頭走勢，甚至還給出了走勢的上限，而鐵路股票則“原地踏步”。這是一個非常不幸的猜測，因為工業股票指數此後又下跌了13點，在6月份達到了新的低點，而鐵路股票指數的下跌也很嚴重，根本不是在原地踏步。
平均指數必須相互印證
這個例子說明，觀察者在沒有得到鐵路股票平均指數的印證時，接受工業股票平均指數的誤導而得出了牛市的結論。後一種指數當時一直在我們所說的線內波動，在一次熊市中的次級反彈之後顯示出某種力量，超過了這條線，如果鐵路股票此時表現出同一種跡象，這將暗示著股票囤積行為的出現。但是這種情況根本沒有發生，也可以說這篇文章的讀者們並沒有相信它的誤導；因為工業股票平均指數表明，它直到7個月以後的12月2日 才超過文章發表當天的收盤指數。
然而我們也可以善意地認為，這個晴雨表的闡釋者或許並沒有這麼膚淺。他可能對1919年牛市的印象太深了，那次牛市就是完全由工業股票獨自推動的。如果你研究了後面一章（《規則的一個例外情況》）中的圖表，就會明白這種情況是不可能再發生的，除非鐵路股票重新回到政府所有並由政府擔保的狀態——這種狀態當時使它們完全擺脫了投機活動的干擾，並和債券等固定收益證券一道下跌。我們都知道，在當時生活成本迅速上升的情況下，這些證券價格的下跌是無法避免的。
這個例子強調了這樣一個事實：雖然兩種平均指數的走勢強度各不相同，但是它們的走勢方向不會發生實質性差異，在基本波中尤其如此。在兩種平均指數得以存在的這些年裡，這個規則已經被證明是完全可靠的。它不僅適用於市場的基本波，還大體上適用於次級下跌和次級反彈。但是它不適用於日常波動，用它分析個股的走勢將會得到完全錯誤的結論。我個人的經歷表明，一種指數的暗示的確可以以假亂真，因為我在很久以前根據它的暗示進行分析時，曾經不止一次地出現過錯誤。在談到晴雨表的價值時我們可以認為，出現錯誤的原因不是對它過於信任而是對它信任得太少。
堅持本書的話題
我似乎應該在本書中討論股市基本波產生的原因——商業的蕭條、復甦和人們認定的或實際的過度擴張。關於1907年恐慌的原因，我有自己的看法。我不贊同那些與我同樣能幹的作者們的觀點，他們把恐慌產生的原因歸結於E．H．哈里曼和美國鐵路公司從1901年到1906年的“過度擴張”，並認為英格蘭銀行在1906年底將利率提高到驚人的7％的水平是鐵路股票賭博行為的直接結果，參與賭博的則是羅斯福先生所說的非常富有的犯罪分子們”。我絶不相信哈里曼一個人能造成1907年4月埃及的亞歷山大恐慌、一個月後的日本恐慌、10月的漢堡恐慌（被倫敦的《經濟學家》稱為“1857年以來在這個城市發生一次最大的金融災難）以及同月的智利恐慌——它們都早於美國在10月底出現的危機。詹姆斯．J．希爾在1906年曾認為鐵路公司的利潤應該以每年10億美元的速度發展，然而這種發展幾乎根本沒出現過。我個人以為這種癱瘓狀態似乎比E．H．哈里曼的鐵路股票互惠所有權計劃更值得我們關注。在州際貿易委員會通過控制貨運費率對我們進行保護的情況下，後者並不能對公眾構成威脅。
但是這一切都是題外話，我正在討論的對象是晴雨表而不是天氣。14年以後的今天，對那段歷史的評價讓那些明白事實真相、甚至在一定程度上構成那段歷史的人感到很奇怪。然而回顧歷史雖然是必要的，我們的討論卻不應該偏離本書的話題。
※資料來源：
「股市晴雨表」（The Stock Market Barometer），作者：威廉．彼得．漢密爾頓（William Peter Hamilton），出版者：網路下載PDF簡體版，1922年出版。
※圖片來源：
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